암호화폐공모(ICO) 또는 디지털 토큰(“토큰”)발행은, 토큰 구매자가 회사(“발행자”)로부터 토큰을 구매하는 형식의 신규 공모(public fundraising) 방식이다. 토큰은 일반적으로 암호화폐와 기존의 화폐교환(현재 우리가 사용하고 있는 전통적인 화폐)으로 구매되며, 모금된 금액은 발행자의 특정 제품 혹은 서비스 개발에 사용된다. 최근, 몇몇의 기존 기업들은 “리버스 암호화폐공모(Reverse ICO)”라 하여, 자체적으로 토큰을 발행하여 모금을 진행하고, 해당 자금을 자사의 제품과 서비스에 새로운 활기를 불어넣는 데에 사용하고 있다. 토큰의 용도는 (1) 토큰 발행자로부터 제품 혹은 서비스 구매,(2) 증권을 소유하고 있는 것처럼 특정 권리를 수여하는 등 다양하다.    

만약 일정 토큰이 암호화폐 거래시장에 상장되었다면, 해당 토큰은 자유로운 거래가 가능하게 된다. 이것은 회사의 제품과 서비스와는 별도로 투기에 기반하여 가치평가가 될 수 있음을 뜻한다. 토큰 발행은 제한적이기 때문에 회사가 실적이 좋거나 회사의 제품과 서비스에 대한 수요가 증가하면 토큰에 대한 수요도 증가하며 토큰의 부수적인 가치 또한 증가한다. 이러한 이유에서 토큰은 미래에 제품을 이용하려는 자와 회사의 성공에 투기하는 자에게 유용하다. 이는 암호화폐공모와 리버스 암호화폐공모에 발행된 토큰 모두에 해당된다.

토큰은 증권의 성격을 띠거나, 또는 그 가치가 올라갈 것이라는 전제하에서 매매가 이루어질 수도 있기 때문에, 특정 관할권에서는 유가증권으로 여겨질 수도 있다. 이는 암호화폐공모에 따른 토큰 발행이, 이와 연관된 증권 법률(Security and Future Act, “SFA”)에 의해 규제될 수 있으며, 따라서, 해당 토큰 발행자는 토큰 발행 전에 특정 허가나 인가를 취득하거나, 투자 안내서를 발행할 의무가 있을 수 있음을 의미한다.

토큰공모는 규제 대상인가?

토큰공모와 관련된 규제에는 현실적인 어려움이 있는데, 이는 몇몇 관할권에서 토큰과 관련하여 명시적인 규제가 없기 때문이다. 따라서, 발행자는 특정 관할권에서 본인들이 발행한 토큰이 증권 혹은 기타 금융시장제품으로 간주될 수 있지를 확인해 볼 필요가 있으며, 만약 이에 해당된다면(증권 혹은 기타 금융시장제품으로 간주), 이에 따라 어떠한 법률적인 검토가 이루어져야 하는지에 대해 알아 보아야 한다. 토큰 공모가 국제적으로 이루어지는 상황 자체도, 법률 검토에 대한 어려움을 더하게 되는데, 이는 토큰매매가 이뤄지는 모든 관할권의 증권법 등에 대한 검토가 이루어져야 하기 때문이다.

이러한 상황으로 인해, 증권법의 규제를 피하려는 발행자에게는 다음과 같은 두 가지 방편이 있다. (1) 토큰 매매를 암호화폐공모 자체를 규제하지 않는 관할권에서만 진행하는 것으로 제한하거나, (2) 토큰이 증권으로 여겨지지 않도록 그 특징을 수정 및 변경할 수 있다. 

만약 토큰이 유가증권으로 간주된다면?

싱가포르에서의 ‘증권거래자(a person ‘dealing in securities’)’는 SFA법률에 입각하여 자본시장서비스 면허(CMS 면허)를 취득해야한다(면제대상 제외). CMS 면허 없이 증권거래를 하는 것은 위법행위이며 싱가포르 달러 15만불까지의 벌금 혹은 최고 3년형의 징역을 선고 받을 수 있다.

아울러, 특정 증권(면제대상 제외)은 매매 전에 투자 안내서(prospectus)를 발행하게 되어 있다. 투자안내서가 필요함에도 불구하고, 해당 투자안내서 없이 진행되는 증권판매는 위법행위이며 이는 싱가포르 달러 15만불까지의 벌금 혹은 최고 2년형의 징역을 선고 받을 수 있다.

그러므로, 싱가포르에서 발행되는 토큰은, SFA법률에 의해 규정된 유가증권으로 간주되지 않는 방향으로 구조화 하는 것이 필요할 수 있다. 이렇게 하면, 해당 토큰은 일반적으로 ‘유틸리티 토큰’으로 구조화 되게 는데, 이러한 토큰은 (1) 그 발행자의 제품 혹은 서비스와 교환할 수 있는 쿠폰형식으로 운용되며, (2) 토큰의 구매자들은 그 발행자를 대상으로 어떠한 권리도 행사할 수 없고, (3) 토큰의 구매자와 발행자 사이에 어떠한 이익 분배도 약속될 수 없으며, (4) 상호간에 어떠한 종류의 채무관계도 맺어질 수 없다. 

언제 토큰이 증권으로 분류될 것인가?

토큰이 증권으로 분류될 것인지 여부는, 그 토큰의 매매가 이루어지는 관할권의 법령에 달려있다. 앞서 언급한 것처럼, 몇몇 관할권에서는 토큰과 관련된 정확한 법률이 제정되어 있지 않다. 싱가포르 통화청(MAS)은 각각의 토큰의 특징을 고려하여 SFA법률하에 유가증권으로 분류될 것인지를 정할 것이라고 입장을 밝힌 바 있다.

SFA 법률 하에 증권은 주식, 채무증서, 합자회사 혹은 유한 책임 회사의 지분 혹은 집합증권투자 등을 포함한다. 그러므로 만약 토큰이 유가증권으로 설명되지 않더라도, 유가증권의 특징을 갖고 있다면, 유가증권으로 간주될 수 있다. 예를 들어, 특정 토큰 발행자가 미래에 토큰 구매 금액을 구매자에게 다시 되돌려준다고 약속하면, 이는 채무증서로 고려되어 SFA 법률 조항이 적용된다. 

암호화폐공모를 준비할 때에는, 증권으로 분류되지 않도록 하기 위한 토큰 개발 비용(토큰의 특징 수정 변경) 등 현실적인 문제에 직면하게 된다. 이러한 개발이 이루어지기 전까지, 그 토큰 발행자는 증권법에 위배되는 토큰을 발행하게 될 리스크에 직면할 수 있고, 암호화폐공모 전 토큰개발에 필요한 자금확보에 대한 어려움을 겪기도 한다. 이러한 상황로 인해 발행자가 일반기업(가령 벤처 투자자)과 암호화폐공모 시 토큰구매 권리를 체결하겠다는 ‘암호화폐공모 이전 구매 계약서(Pre-ICO Purchase Agreement)’의 필요성이 대두된다. 이러한 권리 계약 상의 토큰 가격은 일반적으로는, 암호화폐공모 가격보다 낮게 체결된다.

ICO? 토큰 발행자는 재단형식을 통해 공모할 필요가 있는가?

암호화폐공모를 하기 위한 이상적인 법인의 형태는, “주식자본이 없는 비영리기업이다”라는 분석이 나온 적 있다. 이에 대한 일례로는 스위스 재단이 있는데, 이는  Ethereum이 사용한 방식이기도 하다. 스위스 재단은 개별적인 법인으로, 특정 자산을 기반으로 설립되며, 이 자산은 특정 용도(대개는 자선 관련 용도)로 옮겨진다. 이러한 재단은 주식을 발행할 수 없으며 설립자의 영리를 추구할 수 없으며, 정부당국의 규제 대상이 되기도 한다.  

싱가포르에서 재단과 가장 가까운 법인의 형태는, 보증책임주식회사(Company Limited by Guarantee “CLG”)이다. 재단과 CLG의 가장 중요한 유사점은, 둘 다 주식자본을 발행하지 않는다는 점이다. 대신, CLG의 구성원은 CLG 사업을 접게 되는 상황(wind up)이 발생 시 해당 wind up을 진행하기 위해 약조한 금액에 한해서만 책임을 진다. 이 금액은, 작게는 싱가포르 1 달러로 책정될 수 있다. 보통 비영리를 목적으로 하는 기업을 CLG의 형태로 설립하게 되는데, 그 이유는, 유한회사는 비영리 자격을 취득할 수 없기 때문이다.

재단 혹은 CLG를 설립하면 두 가지의 장점이 있다. 우선, 주식발행을 하지 않기 때문에 토큰이 유가증권으로 분류될 가능성이 낮다는 점이다. 두번째는, 비영리적인 기업의 특수성 때문에 면세 혜택이 적용될 수 있다는 점이다. 하지만 싱가포르에서는 토큰 공모시 이러한 혜택을 누리는 것은 사실상 어려워 보인다. 그 이유는 이하와 같다.

주식을 발행하지 못하더라도, CLG는 주식 외의 채무증서등과 같은 다른 증권을 발행할 수 있다. 앞서 언급하였듯이, 싱가포르통화청은 토큰의 특징과 구조를 토대로, 해당 토큰을 증권으로 분류할 지를 정하게 된다. 그러므로 싱가포르 내에서 발행하는 토큰의 경우, 유가 증권으로 분류되는 지를 판단하는데 있어, 어떠한 기업형태를 이용하여 공모를 했는 지는 무관하다. 나아가 주식발행을 하지 못하는 경우(CLG의 경우)에는 자금 공모 및 벤처사업 정리(기업 매각 등) 시 어려움을 겪을 수 있다. 왜냐하면, 기업의 가치를 반영하는 주식이 발행되어 있지 않기 때문이다.

두번째 이유는, CLG로 법인을 설립한다고 하여, 자동적으로 면세 혜택을 부여받게 되는 것이 아니라는 점이다. 면세 혜택을 받으려면 CLG는 몇몇의 엄격한 필요조건들을 준수해야한다. 이는 기업의 수익 배분의 제한 및 자선적, 발전적 목적을 위해 설립되어야 한다는 등의 조건을 포함한다. 이러한 조건은 상업적 용도의 법인에게는 적합하지 않을 수 있다. 만약, 자선적 목적으로 토큰을 발행할 시에는, CLG를 법인의 형태로 하는 것이 나을 수도 있다.

결론

결국, 토큰에 대한 규제와 관련하여 (적어도 싱가포르에서는), 규제당국은 토큰의 구조보다는 토큰의 기능 및 특징에 초점을 둘 것으로 보인다. ICO를 위한 가장 적합한 법인 형태로 CLG를 선택한다면, 면세 혜택을 받기 위한 각종 추가적인 조항들의 적용에 대한 어려움에 대해서도 고려하여야 한다. 

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